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公司资本的形成过程，是在公司章程制定后、公司设立登记前，经由股份发行、投资人认购、认股人缴纳出资等环节，而达致的一个公司资本的现实化过程。在这一公司资本形成的系列环节之中，呈现这样一种关联：股份发行，是资本筹集的前提；股份认购，是资本筹集的承诺性保障；缴纳出资，是认购股份的承诺履行。各国立法者在设计上述三种规则之际，均旨在兼顾三项目标：公司的效率化筹资、股东的平等对待、债权人利益的保障。立法者对上述目标的认知不同，演绎出不同的资本形成规则，不同的资本形成规则，又反作用于上述目标的实现与否。本文将研究视点限定在“折价发行、异价发行、分期缴纳”三种机制，从比较分析与利益衡量的视角，剖析三种机制的利弊得失，并提出相应的立法建议。
一、 折价发行的正当性
股份发行规则设计上，以溢价发行为原则，禁止低于股票面值发行，是一个商业实践长期演绎而来的新股发行的定价格局。在这一定式观念之下，隐含着这样一种逻辑推导：溢价发行推动了公司的效率化筹资，实现了股东平等对待，兼顾了公司外部债权人的利益。而折价发行即低于股票面值发行，与公司资本维持原则相悖，损害了债权人利益，侵蚀了股东平等原则，难以实现公司效率化筹资。
溢价发行的利弊，是一个见仁见智的问题。我国公司法学理通说主张：股票溢价发行，一可提高股票发行的筹资效益，降低发行成本；二可减轻分红负担。反对的意见认为：这一观点过于表面化。一则，在票面金额可以任意确定的前提下，筹资成本与面值不存在必然关联；二则，公司对股东的投资回报率是依据发行价格计算的，而非依据股票面值计算；三则，在原股发行之际，溢价发行的目的在于贯彻资本维持原则。在新股发行之际，溢价发行在于平衡新老股东间权益的平衡。[1] 我们认为：溢价发行是与面值股份相关联的机制，如取消票面价值，溢价发行也就没有存在的商业正当性。由于人为的股份面值与资本市场溢价发行股份的实践，投资者的出资以股份面值为界，在资产负债表左侧分列为“股本账户”与“资本公积金 ”账户，股份溢价款列示于资本公积金账户之中。如果取消股票面值的话，所有的出资均列记在“单一的不可分配的资本账户”之中。
资本市场充斥着悖论：无论是经营受挫而急需资金度过难关的，还是前景看好，而需要资金大举扩张的，都不是赢利企业。[2]法律应否给予上述企业在不损害他人的前提下，以折价发行融资的例外呢？域外公司法理与判例的演变，向我们展现了一个从“严格禁止到例外允许”的认知过程。从严格禁止到例外允许的认知过程，实际上是对股份的票面价值的功能认知与击破的过程。凡盛行并信奉票面价值的国家或时期，溢价发行是不可违反的定律。当票面价值的功能受到质疑或挑战，折价发行则渐进成为资本市场的实践。
在美国公司立法早期，不得低于股票面值发行是股份发行的不可改变的定规和底线要求。这一定规目的有二：一则保障所有股东出资的一致，二则将股票面值的累积额度作为外部债权人利益获得清偿的底线担保。可见，禁止折价发行，在美国也曾是一项不可质疑的定律。这一禁止性的定规，导致这样一种困境：严禁折价发行，成为经营受挫而急需筹资的企业无法逾越的法律障碍。1891年美国最高法院在Handley v. Stuz一案中，突破了这一看似不可击破的定规.在该案的判决中，法官指出：企业为维系运营而急需资金之际，应当允许以其可能达致的最佳价格发行股份。即便低于面值，也不能视为发行不法或责令股东承担责任。这一具有里程碑意义的判决的正当性在于：当企业善意地以其所能达致的最佳价格折价发行之际，既满足了公司外部债权人的利益求偿，也实现了企业筹资利益最大化的终极目标。面对这一双赢的结局，法律没有干预的必要性。这一允许折价发行的先例，在1912年纽约州首创发行无面值股份运动之后，更得以加强与推动。禁止折价发行的困境，从合法性上得以彻底化解。
我国台湾地区的公司法第140条最初采纳严格的禁止折价发行模式。然而，近来我国台湾地区资本市场不断回落，产生了这样一种商业现实需求：急需筹资的企业迫切需要筹资，而无例外的溢价发行规则成为商业融资的不可回避的法律障碍。2001年台湾地区公司法修正案迎合这一商业需求，提出了应对之策：设定一律溢价发行的但书，即“但公开发行股票的公司，证券管理机关另有规定者，不在此限。”这一例外允许的条款的立法理由书清晰地再现了100年前美国法官的商业睿智：为开创企业良好经济环境，便于企业发行新股筹措资金，应设置但书允许企业折价发行。
公司立法给予折价发行以合法的运作例外空间，并非没有认知到这是一个利弊共存的发行规则。折价发行的允许，伴随着不可摆脱的两项弊端：既有股东权益的稀释与小股东被强迫“挤出”的利益救济。对上述两项内在的弊端，两大法系呈现出两种不同的回应化解策略。在1984年《美国示范公司法》看来，董事的受信人行为准则与董事的责任威慑机制，是最佳地解决折价发行所可能引发的既有股东权益稀释与小股东利益的保障问题，董事的理性商业判断是鉴别折价发行是否实现公司利益最大化的首道防线。而大陆法系则采纳了另外一种回应机制。以《韩国商法》为例，对于因折价发行引发的既有股东权益的稀释问题，采纳严格的发行程序要件来解决，即经由设置股东大会特别决议与法院认可的双重制约，来予以防范。[3]对因折价发行引发的小股东权益的压榨问题，是经由赋予小股东以“新股发行留止请求权”来平衡。后一问题，是一个授权资本制模式中的独有问题。在法定资本制度模式下，新股发行须经由股东大会的决议，严禁低于面值发行新股，则无从产生控股股东经由认购大量失权股而排挤小股东的可能性，也就无创设新股发行留止请求权的必要。
禁止折价发行股份，是我国公司法理论与实务运作中一项不可突破的禁律。[4]这一强制性禁止规则的背后支撑是贯彻资本维持原则。这一毫无例外的强制性禁止规则，直接阻却了跌破面值的、业绩不佳而急需资金度过难关的非赢利企业对外筹资的渠道。这一禁律的正当性面临这样一种质疑：公司立法应否积极地回应商业现实的需求？当亏损企业迫切需求筹资之际，立法应否开启一个融资的可行渠道？当企业善意公平地对外筹资，且无损任何外部利益群体的利益之际，法律强制性干预进行禁止
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