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关于资产证券化SPV的理论及法律适用探悉
覃天云、李公科 （四川省社会科学院研究员、教授）（四川省社会科学院经济法专业硕士研究生）
[摘要] SPV（Special Purpose Vehicle）是一个专门为实现资产证券化而设立的特设目的机构，具有专设性的特征，也是资产证券化创新特征的重要体现。本文从理论和实践相结合的角度，分析论述了资产证券化中SPV的有关问题，包括SPV的功能、法律性质、法律地位，SPV建设的国际经验、我国现状以及以SPT （Special Purpose Trust，特设目的信托）模式实现SPV的本土化等。
[关键词]资产证券化、SPV、性质、地位、对策、本土化
引言：资产证券化的一般性介绍
资产证券化可以理解为这样一个过程：原始权益人（发起人）把其持有的不能短期变现但可以产生稳定的可预期收益的金钱债权,作为拟证券化的基础资产，并转移给专为实现证券化目的而设立的SPV(发行人)，SPV将取得的单项或多笔基础资产进行重组和信用升级后，再以此为担保发行资产支持证券，并以该基础资产的收益作为保证支付证券的本息。资产证券化作为一项金融创新工具，与传统融资手段相比较，其准入门槛低、实用性强，适用资产范围广泛，并能有效提升基础资产的信用级别而吸引投资，在降低融资成本上也卓有成效。因此，自上世纪70年代肇始于美国以来，很快风靡全球，成为国际资本市场广为流传的融资方式。在美国，1991年的MBS（按揭支持证券）市场规模即已超过公司债券市场；1999年的MBS市场（余额为33342亿美元）超过国债市场（余额32810亿美元）成为美国第一大债券市场；2001年，美国MBS 和ABS（资产支持证券）的发行总额达21078亿美元，为市场债券发行总量（45558亿美元）的46.2%。在欧洲，资产证券的发行量在2001年达到了1400亿欧元。[1]在日本、韩国、我国台湾、香港地区，资产证券市场的开拓也得到了长足的发展。在中国内地，资产证券化受到越来越广泛的关注，华融资产管理公司、中国建设银行、中国工商银行及部分国内企业已开始资产证券化的试验，成为先知先行者。就资产证券化在国际资本市场的发展态势和世界经济一体化的发展趋势而言，中国接纳和运用资产证券化，既是形势所趋，更是自我发展的内在需求。
一、SPV的理论分析
（一）SPV的功能
资产证券化实质上就是将现有或未来必定发生的金钱债权转化为证券形式的一种融资方式。发起人能否实现融资目的，最需要关注的是基础资产的品质问题。被证券化的资产之所以能吸引投资，并非是因为发起人或发行人的资信，而是因为基础资产本身的信用，这种信用才是产生投资价值的源泉。为了保证和提升基础资产的信用，就要求在制度设计上有效阻隔可能影响基础资产安全的风险，其中最主要的是阻隔发起人的破产风险。只有构架有效的风险隔离机制，基础资产才可能获得较高的信用评级，从而满足投资者对安全性的需求。风险隔离机制被某些学者称为资产证券化的核心制度。SPV正是应风险隔离的需要而产生，也是资产证券化创新特征的重要体现。欲使基础资产与发起人的风险相隔离，最有效的手段便是将基础资产从发起人“剥离”出来，使其在法律上具有独立地位。但因为资产本身并无人格，不具有行为能力，无人格即无权利，于是需要构建SPV这一载体作为其法律外壳。SPV在资产证券化中的特殊功能不仅是特殊目的（将资产证券化）的载体，还是特殊内容（将被证券化的资产）的载体。因此，笔者认为：SPV在资产证券化中的功能可以概括为两方面：其一是构建设风险隔离机制；其二是赋予证券化资产独立的法律人格载体。
（二）SPV的法律性质
基于SPV在资产证券化中的特殊功能，合乎目的的SPV应当具备以下法律属性：（1）具备独立的法律主体地位，最好是与发起人不存在关联关系。一方面在资产、人员、管理、会计处理上完全独立于发起人、服务商等，使之不受其他实体破产与经营风险的影响，且避免其关联性操纵；另一方面，其业务范围独立，经营能力仅限于资产证券化，保证“以一种平等、专业的身份参与到资产证券化中来，使其成为发起人与投资者的中介，证券化交易结构的中心”[2] ；（2）对SPV的法律行为能力而言，应当具有受让和持有证券化资产的能力，并具有融资资格和保证资产支持证券偿付的功能。在资产证券化的操作流程中，SPV是发行资产支持证券的基础资产合法所有人或权利支配人、资产证券发行人和到期债券清偿人。同时又是利用发行资产证券融资的代位权人和融资相关委托事项的债务人。SPV实际上是以自己独立的人格主体充当证券发起人的代位权人，阻隔发起人与投资人之间的法律关系。SPV具备如前所述行为能力是其功能实现的基本要素。（3）SPV是一个典型的“空壳公司”，并非以其“注册资本”而是以其证券化基础资产对外承担责任。不管 SPV 的具体组织形式如何变换、设立机构如何不同，SPV始终仅是为了资产证券化融资设立的法律意义上的经济实体，其所需要的场地和职工以及经费，除信托投资公司外，皆直接或间接由创设人提供，SPV本身是典型的“空壳公司”。SPV对资产的管理和运营，全部依托发起人或其他机构进行，而且不以营利为目的。[3] 既然 SPV是“空壳公司”，那 么SPV 并不需要注册资本，在其设立时只需设立人（即设立SPV的发起人或非发起人）向其垫付一定数额的启动资金即可，这部分启动资金（含服务发生的中介委托和办公酬金等费用）也将作为发起人的资产证券化成本，从日后的发行资产证券化证券募集的资金中列入成本支付而获得偿还。事实上，SPV的资产是从发起人那里取得的用于担保发行资产证券的证券化资产（即基础资产）。但是，在承担多项资产融资或由信托投资机构作为发行人的情形下，无论从法律、会计角度还是从管理运营角度，都要求特设机构与证券化资产必须分别管理、分别核算。即是说，SPV并不以其“注册资本”或信托投资公司资产，而是以证券化基础资产对外承担发行资产证券的责任。
（三）关于SPV法律地位的几种主要观点
SPV在资产证券化中的地位，既非投资者也非实质上的融资者，从整个过程来看，SPV在形式上是资产支持证券发行人和向投资人支付到期本息的受托人，实质上近似一个中间机构，在资产证券化中起到了连接融资者和投资者的桥梁作用。在SPV与众多当事人的关系中，最重要的是与发起人和投资者的法律关系。
1．SPV和发起人之间的法律关系
（1）通过“债权转移”的信托实现资产转移。依据信托法，发起人将基础资产即金钱债权委托给SPV，成立信托法律关系。SPV作为资产支持证券的发行人，发行代表对基础资产享有按份权利的资产支持证券。发起人将基础资产委托于SPV后，这一基础资产就成为具有信托性质的财产，从而独立于发起人和SPV的其它财产（指信托公司充任SPV的情形），实现了基础资产与发起人破产的风险相隔离。在此信托关系中，委托人为发起人，受托人为SPV，信托财产为基础资产，受益人则为资产支持证券的投资者。
（2）通过"真实销售"实现资产转移。美国一
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